大摩与市场唱反调，预测欧银将更快更深降息，欧元未来将走低

摩根士丹利指出，欧洲央行(ECB)加速并深化利率降低周期以弥补欧元区巨大的产出缺口，这将导致欧元贬值。摩根士丹利策略师戴维·S·亚当斯(David S. Adams)表示，欧元在较快的降息周期中存在进一步贬值的空间。他的观点与普遍预期相悖，即欧元兑美元在2024年和2025年将走高。

此观点出现在外汇市场相对平静的时期，欧元兑美元汇率在1.07-1.09区间相对稳定，全球外汇波动率下降。许多分析人士认为，这是由于市场预期主要央行将在同一时间降息，起始时间为6月。这意味着短期利率预期的差异较小，无法引发汇率的重大变化趋势。

这提醒市场，利率预期仍然是外汇的关键驱动因素。对于那些希望看到波动的人来说，问题在于全球央行的利率预期在2024年仅仅跟随美联储，导致市场动荡有限。摩根士丹利的策略师表示，市场将继续定价各央行首次降息之间的时间关系，这可以在2024年上半年保持欧元兑美元汇率稳定。

然而，一旦降息开始，外汇市场可能出现深远波动，而在这方面，欧元显得较为脆弱。因为欧元区的增长远低于潜在增长水平，这意味着欧洲央行需要降低利率。亚当斯表示，负产出缺口意味着需求驱动型通缩的减少，市场可能不仅会定价为中性的终端利率，甚至可能低于中性。

这样一个快速的降息周期意味着欧元/美元现货汇率下调，波动性增加，欧元融资成本降低，使欧元成为一个更具吸引力的融资货币。亚当斯表示，他注意到一种观点，即欧元区的增长惊喜可能从一个低基数上升，引发欧元潜在上涨。然而，他认为，通过关注数据惊喜，投资者们忽视了一个重点：数据水平，尤其是增长，是很重要的。

持续疲弱的增长可能会产生负的产出缺口，加剧通缩，并提高欧洲央行不仅要将利率调整至中性水平，甚至可能低于中性水平的可能性。因此，他建议通过期权做空欧元/美元，对于各种宏观情景，欧元/美元的下行仍然是一种有吸引力的、积极的利差对冲，包括欧洲央行降息路径的更加温和的定价。摩根士丹利继续建议在1.07购买1年期欧元/美元看跌期权。

摩根士丹利利用欧盟委员会的潜在增长预测，结合2023年实现的增长数据以及其经济学家的增长预测和欧洲央行12月会议的预测来估计产出缺口。欧盟委员会估计，欧元区的潜在增长约为1.3%-1.4%的年度增长率。2023年接近衰退的增长率导致2023年产出缺口从正转为负。根据摩根士丹利经济团队的数据，以及12月会议上欧洲央行的预测，继续低于潜在增长率的增长率，导致2024年和2025年底产出缺口达到GDP的-1.3%。

排除疫情时期，这将是自2010-2015年欧元区债务危机之后看到的水平。即使使用欧洲央行可能过于乐观的增长预测，仍然估计产出缺口将为GDP的-0.5%。各国央行通常使用潜在产出来衡量通货膨胀，通常将其定义为与价格上涨或下跌没有压力的产出水平。如果实际产出高于潜在产出，通货膨胀条件将持续存在，但如果实际产出长期低于潜在产出，价格将开始下跌以反映需求疲软。在这种情况下，欧洲央行将不得不降低利率来应对。